本文經授權轉載自白露會客廳，作者：露露lulu，版權歸原作者所有。
在全球數字資產浪潮洶湧的背景下，華語圈——特別是中國大陸和香港的監管政策始終如一根緊繃的弦，平衡著創新衝動與風險防控的張力。從 2024 年 9 月到 2025 年 9 月這一年裡，大陸維持著高壓態勢，香港則在積極構建框架的同時，逐步收緊對中資機構的管束。這段時間的政策演進並非孤立的條文堆砌，而是嵌入更廣闊的經濟語境中：一方面，美聯儲降息週期和全球加密市場復甦刺激了投資熱情；另一方面，地緣政治不確定性和資本外流擔憂促使監管層加固防線。透過這些變化，我們可以看到監管思路的微妙轉向——從單純禁止向精準防控跨境風險的深化，尤其針對大公司和上市機構的 Web3 佈局、穩定幣發行以及 RWA 嘗試。
這一年的政策動態，不僅體現在官方文件和聲明中，還通過具體案例折射出執行力度。例如，中資券商在香港的加密業務收縮，以及個別平台的牌照吊銷，都成為企業界警醒的信號。本文將圍繞大陸和香港的兩條主線展開敘述，穿插相關案例，探討這些政策如何影響 A 股和港股上市公司。
大陸監管的持續高壓：從禁令強化到跨境穿透
回溯到 2024 年秋季，大陸加密監管的基調已然定型，但這一年裡，政策開始更注重執行細節和國際協調。2024 年 10 月，人民銀行在年度金融穩定報告中重申了對虛擬貨幣交易的“零容忍”態度，這並非新意，但報告首次強調了穩定幣作為“美元影子”的潛在風險，指出其可能放大資本外流和匯率波動。這一表述並非空穴來風，而是回應全球穩定幣市場的擴張——如 Tether（USDT）市值突破 1200 億美元——帶來的溢出效應。傳統法幣，美國結算應該占大部分70%，人民幣雖然占比不多，但也有一定位置；但是美元穩定幣占鏈上結算遠超90%，人民幣穩定幣鏈上結算微乎其微。大陸監管層擔心，美元穩定幣體系若與境內資產掛鉤，將削弱人民幣主權地位。
進入 2025 年，這一擔憂轉化為更具體的行動。1 月，反洗錢法規修訂正式生效，將數字資產交易納入刑事範疇，這標誌著從行政處罰向司法震懾的升級。法規要求金融機構加強 KYC（知悉客戶）審查，任何涉及加密的跨境匯款都需上報。這直接影響了中資企業的海外佈局，例如，一些 A 股科技公司原本通過新加坡或開曼子公司間接持有比特幣，但如今面臨更嚴格的審計要求。證監會隨之在年初強化上市公司數字資產風險披露要求，讓不少企業如履薄冰：一家上海上市的 fintech 公司因子公司持有少量以太坊而在審計中被質疑，最終選擇剝離資產以避免退市風險。
政策演進的轉折點出現在 2025 年 7 月，上海金融監管局召開專題會議，討論穩定幣國際動態對中國的影響。會議紀要雖未公開發布，但業內流傳的版本顯示，監管層特別關注 RWA 模式——即將境內房地產或債券代幣化到境外區塊鏈上。這種創新本可提升資產流動性，但被視為規避資本管制的“灰色地帶”。隨後，9 月 24 日，一篇財新報導揭開了冰山一角：多類中資機構被要求收縮在香港的加密業務，包括投資、交易、RWA 發行和穩定幣相關活動。這並非突發，而是對前期預警的落實。報導指出，互聯網平台如阿里系、中資券商如中信證券，以及銀行如中銀香港，都成為重點對象。根本原因是防範系統性風險：綁定美元穩定幣可能導致依賴性問題，尤其在中美貿易摩擦加劇的背景下。
這一政策直接引發了連鎖反應。以“財庫公司”模式為例，這種通過香港子公司加槓桿投資數字資產的策略，曾在 2024 年流行於港股中資企業中。多家公司公告購買比特幣，希望在幣價上漲時拉動股價。但 2025 年 9 月的限制令其戛然而止。一家典型案例是某港股上市的地產開發商，其 2024 年底公告斥資數億美元購入比特幣，作為“戰略儲備”。這短暫推高了股價，但 2025 年年中，監管指導下，該公司被迫出售部分持倉，股價隨之回調 10% 以上。這一事件並非孤例，類似的中資礦業轉型公司也面臨相同壓力，凸顯政策從“事後追責”向“事前干預”的轉變。
總體而言，大陸這一年的監管演進體現了“穿透式”思路：不限於境內，還延伸到香港和海外中資機構。這與全球趨勢呼應——如歐盟 MiCA 法規的實施——但更注重本土風險防控。對 A 股上市公司來說，這意味著 Web3 佈局需嚴格限定在區塊鏈技術應用上，如供應鏈溯源，而非加密交易。違規案例頻現：2025 年 4 月，一家深圳上市的遊戲公司因發行 NFT 被證監會約談，最終下架產品並罰款數百萬元。這類事件提醒企業，監管紅線不容試探。
香港監管的創新與收緊：平衡全球樞紐夢與大陸紅線
與大陸的嚴苛形成對比，香港在這一年裡繼續扮演“試驗田”角色，但政策演進中漸露收緊跡象。2025 年 8 月 1 日，《穩定幣條例》正式生效，金管局（HKMA）強調發行人需持有 100% 儲備資產，並存管於授權銀行。這是對 2024 年草案的完善，旨在吸引國際玩家同時防範洗錢。條例生效後，立即吸引了多家申請：如 Circle（USDC 發行方）提交牌照申請，標誌著香港向穩定幣友好型轄區的轉型。但這一開放並非無界——條例明確禁止向大陸居民推廣，儲備資產需避免美元過度依賴，以協調“一國兩制”框架。
2025 年上半年，香港的監管步伐加速。1 月，證監會（SFC）優化 VASP（數字資產服務提供者）許可流程，縮短審批時間至 3 個月。這刺激了申請潮：到 7 月初，已有 11 家平台獲批，包括本地和海外背景的交易所如 HashKey 和 OKX 的香港分支。SFC 的邏輯是，通過牌照制度過濾風險，推動香港成為 Web3 樞紐。但這一進程中，收緊信號漸顯：2025 年 2 月，SFC 更新中介機構虛擬資產活動指引，允許券商為現有客戶提供 VA 服務，但新增“知識評估”要求，確保投資者了解風險。這直接影響中資券商，如海通國際，其加密交易服務需額外審查。
政策的高潮出現在 2025 年 7 月，金融服務及庫務局（FSTB）和 SFC 聯合發布諮詢文件，提議擴展許可至數字資產經銷商和託管人。這是對 2024 年 OTC（場外交易）諮詢的延續，覆蓋所有 VA 交易和保管服務。提案強調，託管人需採用冷熱錢包分離，並定期審計，以防範黑客攻擊。8 月，SFC 發布針對 VA 交易平台的託管標準圓形，闡述安全保管客戶資產的預期，包括保險覆蓋和應急計畫。這反映出對前期事件的回應：2024 年 11 月，一家未獲牌的 OTC 店鋪因洗錢嫌疑被調查，導致多家中資機構自查。
案例層面，香港的執法行動更具針對性。2025 年 6 月，SFC 吊銷三家平台的牌照，原因是未能遵守反洗錢規定。其中一家涉及中資背景的穩定幣發行平台，其違規在於向大陸用戶間接推廣服務。這起案件源於用戶投訴，SFC 調查發現，該平台通過微信群繞過限制，最終罰款 500 萬港元並強制關閉。這不僅震懾了市場，還影響了港股上市公司：多家中資科技股，如騰訊控股，其香港子公司原本探索 RWA 試點，但吊銷事件後，選擇暫緩，以免觸及大陸監管。
另一個引人注目的案例是 Bybit 事件。2025 年 2 月，這家全球交易所遭遇黑客攻擊，損失 15 億美元數字資產。雖然 Bybit 並非香港本土，但事件促使 SFC 加強託管要求。中資機構受波及：一家港股上市的金融集團，其子公司持有 Bybit 資產，事件後股價下跌 5%，並在 SFC 指導下轉向持牌平台。這凸顯了香港政策演進的雙刃劍：一方面，2024 年 4 月比特幣現貨 ETF 的上市（如 Harvest 和 ChinaAMC 產品）吸引了數十億美元資金；另一方面，對中資的額外約束——如 9 月大陸要求收縮業務——讓大公司 DAT 佈局（如數字資產技術投資）步履維艱。
香港這一年的監管敘事，是從開放框架向精細管理的過渡。SFC 的舉措，如 ASPI-Re 路線圖的推進，支持 RWA 基礎設施，但中資上市公司需築起“防火牆”，隔離大陸業務。這與全球趨勢同步——如新加坡的類似許可擴展——但更注重與大陸的協調。
政策交織下的上市公司：機遇、挑戰與策略應對
大陸和香港政策的互動，直接重塑了 A 股和港股上市公司的加密生態。對於 A 股企業，這一年的高壓意味著 Web3 佈局多停留在概念階段。拿 RWA 為例，2025 年 9 月的收縮要求，讓多家房地產股（如萬科 A 股）放棄境外代幣化嘗試，轉而聚焦數字人民幣應用。穩定幣方面，金融機構如工商銀行，被禁止任何相關服務，違規風險高企。一家典型案例是某深圳上市的支付公司，2024 年底嘗試穩定幣跨境試點，但 2025 年 1 月法規生效後，項目擱淺，股價波動加劇。
港股中資公司則面臨“雙重天平”：受益於香港的 ETF 和許可潮，但受大陸指導約束。“財庫公司”模式的終結，是這一年最直接衝擊。多家公司如小米集團（港股），曾公告購入數字資產以對沖通脹，但 2025 年限制後，需出售持倉，影響季度業績。DAT 佈局亦受波及：騰訊和阿里在香港的區塊鏈子公司，本可擴展到 DeFi，但如今限於非加密領域。案例中，一家中資券商港股股，其獲批 VA 交易資格後，成為監管重點，最終暫停比特幣直接交易，客戶流失明顯。
這些變化並非全然負面。對善於合規的企業來說，是機遇：如通過香港持牌平台間接參與，增強全球競爭力。但風險管理至關重要：上市公司需加強披露，建立內部審計機制，避免跨境漏洞。
展望：監管的動態平衡與企業韌性
展望未來，華語圈加密監管將繼續在創新與穩定的張力中前行。大陸或在 CBDC（央行數字貨幣）基礎上探索有限開放，香港則可能進一步擴展許可，但中資機構的“紅線”不會鬆動。這一年的政策演進和案例，提醒企業：數字資產不是速成路徑，而是需嵌入合規框架的長期遊戲。最終，監管的智慧在於引導而非扼殺，讓華語圈在全球 Web3 版圖中占有一席之地。
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